線上的通貨膨脹和失業組合，通過犧牲一個目標來換取另一個目標的實現。

　　在菲利普斯曲線被提出后的十年中，它幾乎被當做宏觀經濟學的一項“金科玉律”，成為經濟決策的重要參考模型。但是，該理論存在一些根本缺陷。一是隨著經濟結構變化，原材料、物流成本占比大幅提高，貨幣工資的占比減小，使得工資提升導致物價上漲這一傳導路徑的有效性降低。二是長期統計數據表明，高價格、高增長、高就業難以持續，該理論也許在短期內有效，但在長經濟周期中可能并不存在通貨膨脹和失業之間的權衡取舍。三是市場主體對債務率和通貨膨脹率頂點的糾正通常都會失靈。理論上，一旦超過臨界點，就可能爆發嚴重的金融危機和經濟衰退，代價極大。況且在實踐中，所謂“臨界點”是很難找到的。

　　在這樣的背景下，費爾普斯（Edmund Phelps）和弗里德曼分別于1967年和1968年，提出了附加預期的短期菲利普斯曲線和長期垂直的菲利普斯曲線。新的理論具有重要政策含義，意味著在長期內不存在通貨膨脹和失業之間的替換關系，高通貨膨脹率不一定能帶來高就業率，只有通過加速的通貨膨脹才有可能將失業率維持在低于自然率水平之下。這一結論隨后得到了大量統計資料的證實，因而被經濟學界廣為接受。

　　上世紀70年代的“滯脹”，更對菲利普斯曲線理論提出嚴峻挑戰。大多數西方國家都出現了高通脹和高失業并存的現象，即一條斜率為正的菲利普斯曲線。這種情況的出現，可能有兩方面原因。一是通貨膨脹和失業共同受到某些因素影響，如石油等大宗商品價格的影響。當生產總成本上升導致總供給降低時，就出現經濟收縮和物價上升同時加劇的現象。二是高通脹和高失業之間存在某種形式的內在聯系。弗里德曼等人指出，當通貨膨脹率越高時，其易變性越大，對通貨膨脹的預測也就變得更加困難。在一致預期難以形成的情況下，市場主體傾向于采取較為保守的決策，這就同時導致失業問題惡化。

　　菲利普斯曲線所提出的通貨膨脹與失業之間的權衡取舍并不是“萬靈藥”。通貨膨脹可能確實可以在短期內提振經濟、降低失業，但長期來看，在“貨幣中性”影響下，超額貨幣投放的唯一結果只會是物價水平的上升，實際產出增長不會受到影響。宏觀經濟決策應盡力避免這種情況出現。

　　高通貨膨脹意味著社會整體物價水平大幅上漲，在此過程中，原材料上漲幅度通常高于終端產品。例如，2022年第二季度以來，美國PPI月度同比增幅分別達到11%、10.8%、11.3%，高于同期CPI 8.3%、8.6%、9.1%的增幅。微觀層面，生產者利潤被不斷擠壓，擴大再生產的動力減弱，不愿為消費者提供更多產品。宏觀層面，這導致產業結構轉移甚至產業空心化，最終可能出現產業失衡和經濟增速下降。

　　過度貨幣投放形成的經濟繁榮本質上是虛假繁榮，突出表現為名義資產價格的虛高。事實上，如果過于依賴這種虛假繁榮，經濟增長的內在推動力，即勞動生產率的提高速度可能會顯著放緩。可以說，虛假繁榮反而抑制了經濟社會進步的動力。據統計，美國、德國、英國以索洛剩余形式衡量的全要素生產率增幅，2008年國際金融危機后10年，較危機前10年分別降低了6.5個、2.2個和13.6個百分點。這說明，雖然通過實施極度寬松貨幣政策，主要發達經濟體表面上走出了危機陰霾，但實體經濟受到的損傷和扭曲，并沒有得到有效修復。

　　短期內注入大量流動性，雖然有可能暫時拉動經濟增速，但會導致物價上漲，市場主體杠桿率也會隨著寬松金融條件“水漲船高”，蘊含極大的潛在風險。債務規模不能無限擴大，一旦政策出現擾動甚至轉向，就可能面臨“明斯基時刻”。目前，主要發達經濟體增長前景趨弱，但為抵抗通脹不得不采取緊縮性政策。長期寬松環境助長的高債務，已成為高懸的“達摩克利斯之劍”。新興市場也不能幸免，據統計，截至7月上旬，新興市場國家貨幣匯率年內貶值幅度平均達5.24%，外債總額是外匯儲備的2.6倍，達到近年來的高位。斯里蘭卡政府已由于“資不抵債”宣布破產，孟加拉國也向國際貨幣基金組織申請緊急貸款支持，阿根廷和土耳其年內匯率貶值幅度分別達23.3%和16.5%。

　　未來一段時間，國際金融市場動蕩和債務風險上升、通脹率持續高企以及緊縮政策與經濟增長如何平衡等難題，可能成為世界經濟發展面臨的主要挑戰。